Los seres humanos nos hemos adaptado a la pandemia, con funciones de consumo e inversión superiores a las que habían descontado la mayoría de los economistas
Dicen que los economistas somos tan afortunados que cobramos dos veces. Una por emitir pronósticos equivocados, y una segunda por explicar por qué estábamos equivocados. En realidad, la afirmación tiene algo de exagerada, tanto por el nivel de acierto o fracaso, como por el nivel de “sueldo”, ya que, injustamente, mucha agente asume que los economistas trabajan gratis (algo que no hacen con otras profesiones). Pero vayamos al fondo del asunto: la realidad es que los datos de PIB de la mayoría de los países avanzados sorprendieron positivamente durante el tercer trimestre. Por ejemplo, el PIB de España creció más de un 16% frente al trimestre anterior, frente a estimados de consenso más cercanos al 13%. Lo mismo puede decirse de resultados del PIB del tercer trimestre en Alemania, Francia o EEUU.
Si nos vamos al cuarto trimestre, el proceso se ha vuelto a repetir. Así, el PIB español creció el cuarto trimestre un 0,4% frente al tercero, cuando el consenso (incluyendo mi casa) estimaba una caída cercana a un 3% en un contexto de mayores restricciones provocadas por confinamientos parciales. Es cierto que el titular agregado de una caída de un 11%, la mayor desde la guerra civil, captura nuestras retinas. Pero la realidad es que el dato ha sido mejor del previsto, ya que se esperaba una contracción mayor, cercana al 12%. De igual forma, el PIB francés del cuarto trimestre cayó “sólo” un 1,3% sobre el trimestre anterior, frente a la reducción del 4% esperada por el consenso en un contexto de confinamiento casi total. Los datos de PIB de EEUU y de China del cuarto trimestre también sorprendieron positivamente.
Tras seis meses de sorpresas positivas, o menos negativas, corresponde analizar las causas que podrían explicar estas benignas desviaciones.
Por un lado, como expuse hace unos meses en esta columna en el artículo “Por qué esta crisis será menos dura que la anterior”, las condiciones de política monetaria, circulación del dinero, política fiscal y recuperación del comercio mundial son mucho mejores hoy que en la gran crisis financiera. La respuesta de bancos centrales y de gobiernos se sitúa entre el doble y el triple en % de PIB que en la gran recesión. Por otro lado, el dinero esta vez fluctúa intensamente (sube al 25% en EEUU, al 10% en la zona euro, frente a niveles cercanos a cero y negativos en la gran recesión respectivamente). El motivo es que el sistema financiero esta vez es solvente y líquido, con lo que actúa como corriente de transmisión de la política monetaria, lo que aviva al PIB. Por último, aducía, el comercio mundial se recuperaba mucho más rápidamente que en la gran recesión. De hecho, con datos del pasado jueves, ya sabemos que el comercio mundial en noviembre alcanzó niveles pre covid, recuperación que duró dos años tras la gran recesión.
Coyunturalmente, han entrado en funcionamiento diferentes fuerzas que han explicado que la coyuntura haya resultado en mejores datos económicos. Los seres humanos nos hemos adaptado a la pandemia, con funciones de consumo e inversión superiores a las que habían descontado la mayoría de los economistas, en parte por un trasvase masivo de compras desde servicios hacia bienes (algo que ha favorecido temporalmente las exportaciones chinas). Además, el daño que los confinamientos casi totales están generando en las economías es prácticamente la mitad del que ocurrió en primavera, otro factor que ha sorprendido positivamente. Por último, los datos de productividad por hora trabajada están comportándose mejor de lo esperado, algo que tiene mucha incidencia en los PIB.
En opinión de Arcano Economic Research, una vez más, la situación económica seguirá a la situación médica. En este sentido es importante sumar los porcentajes de población que han adquirido inmunidad natural por haber pasado el covid, a los porcentajes que irán adquiriendo la inmunidad según sean vacunados, en función de la eficacia ponderada de las vacunas para cada una de las variantes (“normal”, “inglesa”, “sudafricana”, “brasileña”). Para esto hay que contrastar los calendarios de producción de cada fabricante y las órdenes comprometidas con la Unión Europea. La eficacia de dos nuevas vacunas, la de Janssen y la de Novamax, y la aprobación de la vacuna de AstraZeneca por la EMA la semana pasada, actúan en nuestra opinión como “game changers”. De los calendarios actualizados de vacunas con sus eficacias y de los inmunizados naturales se desprende la evolución de los fallecimientos y hospitalizados, algo que generará importantes consecuencias en la alarma social, y por lo tanto en la capacidad para normalizar el consumo y la inversión. Por lo tanto, estos hitos médicos y farmacológicos dictaminarán si los PIB siguen sorprendiendo al alza.
En nuestra opinión será así.